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- 索??引??號：
- 00240718-9-2019-00163
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- 分???????類：
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- 來???????源：
- 國家外匯管理局
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- 發(fā)布日期：
- 2019-08-14
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- 名???????稱：
- 潘功勝：如何看待債市的風險與開放
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- 文???????號：
“解決問題要從長遠著手，標本兼治，注意區(qū)分長期政策和短期對策，把握好度，謹防引起多方疊加共振，導致單點風險外溢為系統(tǒng)性風險”財新記者 凌華薇/文
經(jīng)歷了2018年的債券違約增加后，2019年上半年債券市場違約情況究竟如何？是否在正常的范圍內(nèi)？目前有序打破剛性兌付的積極意義何在？債市開放的道路要如何繼續(xù)走下去？外資對中國債券市場的興趣，能否轉化成中國資本市場開放與改革深化的強大動力？近期，財新就上述問題采訪了央行主管金融市場的副行長潘功勝。
客觀看待債券違約現(xiàn)象
財新：6月30日最后一周安然度過之后，金融市場對年中錢荒的憂慮情緒已經(jīng)紓解，但對債券違約風險的擔心仍然未能消散。有媒體將今年上半年的違約數(shù)據(jù)與去年同期做比較，認為從違約數(shù)量和金額上都有所增加。對此應怎么看？
潘功勝：債券違約是正常現(xiàn)象，沒有違約的市場是不健康的市場。前些年業(yè)界對債券市場剛性兌付詬病很多，在剛性兌付的情況下，投資者認為債券不會違約，結果是無論評級是AAA還是BBB的債券都會去買，不同風險的債券沒有價格區(qū)分度，信用評級也失去了應有的效用，無法有效發(fā)揮市場配置資源的作用。打破剛性兌付后，債券市場的定價體系得以矯正，可以形成真正反映企業(yè)信用風險的價格，投資者投資行為也會隨之調(diào)整，因此，正常的違約對于債券市場長遠健康發(fā)展是有好處的，有利于金融資源更有效率地配置，需要客觀看待違約現(xiàn)象。
判斷當前債券市場違約形勢要從多個維度分析。
首先，2018年債券違約主要發(fā)生在下半年，從環(huán)比情況和新增違約情況看，當前債券違約形勢有較為明顯的緩解。2018年全年共發(fā)生債券違約1014億元，下半年違約817億元，占全年違約總規(guī)模的比重達到81%。隨著2018年底以來多項促進實體經(jīng)濟融資改善政策的推進，經(jīng)濟增長保持韌性，2019年上半年違約債券規(guī)模為442億元，環(huán)比下降了46%。尤其是四、五月份之后，違約債券規(guī)模進一步下降，二季度違約債券規(guī)模較一季度又減少了147億元。此外，今年上半年發(fā)生違約的32家企業(yè)中，有10家是以前違約的企業(yè)，占比將近三分之一，這其實是過去就已暴露的風險，新出現(xiàn)的風險比表面看起來得要小得多。
其次，中國債券市場整體違約率水平目前并不算高。與信貸市場違約相比，2018年底的信用債違約金額占信用債余額的比例是0.79%，而同期中國銀行業(yè)不良貸款的比例是1.89%。信貸市場主要依靠放貸機構內(nèi)部決策，在發(fā)生不良時也可以通過展期、債務重組等方式靈活消化，相關信息無需公開。而債券市場需強制信息披露和外部評級，債券違約需要披露，透明度高，評級機構也會調(diào)低評級，違約對企業(yè)形象和后續(xù)融資都會產(chǎn)生較大影響。當然債券市場的透明性是一大優(yōu)勢，有利于強化市場紀律約束。與國際水平比較，中國債券市場違約率也并不高。穆迪發(fā)布的過去幾年國際債券市場違約比率，總體在1.12%到2.15%之間，相對而言，中國債券市場違約水平要低一半多。因此，當前債券市場違約情況總體處于正常范疇。
財新：目前中國債市的債券的違約機制似乎還不夠完善？
潘功勝：由于我國債券違約歷史還比較短，本輪債券違約也暴露出債券違約處置機制還不完善等問題。據(jù)初步統(tǒng)計，目前已違約的公司信用債完成兌付或達成重整協(xié)議的比例比較低。較低的違約處置效率會損害投資者投資積極性，加大企業(yè)債券融資難度，提高融資成本。目前人民銀行正在會同相關部門抓緊健全違約處置基本制度，配合最高人民法院研究明確違約債券涉及的法律問題。同時，強化對發(fā)行人和中介機構監(jiān)管，推動跨市場執(zhí)法，嚴厲打擊發(fā)行欺詐和逃廢債等行為。此外，人民銀行也在積極發(fā)展違約債券交易市場，研究推出債券置換等提高處置效率的市場化的債券違約處置手段。
關于中小金融機構風險
財新：在5月底包商銀行被央行和銀保監(jiān)會聯(lián)合接管后，市場對金融機構的信用風險開始變得比較敏感，特別是對一些中小金融機構，市場多有擔心。請問該如何看待這種現(xiàn)象？
潘功勝：與債券市場存在的剛性兌付類似，長期以來，金融同業(yè)之間也存在信用利差模糊、剛性兌付的情況。個別中小金融機構風險意識不強，過于依賴金融同業(yè)業(yè)務激進擴張規(guī)模，資產(chǎn)負債表很不健康，期限錯配較為嚴重，需要通過多種方式引導其回歸到穩(wěn)健經(jīng)營的軌道上來，對于個別經(jīng)營難以為繼的機構該出清的也要出清，這也是金融供給側結構性改革的應有之義。
包商銀行出現(xiàn)信用危機被接管后，標志著正常的信用分層開始出現(xiàn)，同業(yè)剛性兌付被打破。在金融機構信用風險重新定價過程中，市場對個別經(jīng)營不穩(wěn)健的中小金融機構出現(xiàn)擔憂情緒和避險傾向，風險偏好有所下降，是市場機制發(fā)揮作用的正常反映。當然這里面有過激反應的成分，金融市場本身具有這樣的特點，一開始都會反應過度一點，之后逐漸回歸理性。另一方面，此次對那些經(jīng)營比較激進的中小機構客觀上也相當于做了一次風險教育，適當?shù)娘L險教育有利于市場進步。什么樣的風險教育最有效？只有機構自己真正吃過虧，才會對市場懷有敬畏之心，才會更加謹慎。中國很多市場都是經(jīng)歷過粗放式發(fā)展、糾偏完善后逐步發(fā)展起來的。
但同時也要看到，解決問題要從長遠著手，標本兼治，注意區(qū)分長期政策和短期對策，把握好度，謹防引起多方疊加共振，導致單點風險外溢為系統(tǒng)性風險。因此，要把握好處置節(jié)奏。這段時間，貨幣金融監(jiān)管當局與市場主體保持密切互動，不斷完善相關制度，多措并舉穩(wěn)定市場信心，市場運行比較正常。但要從根本上解決問題還需要金融管理當局、監(jiān)管部門、地方政府和股東共同努力。金融管理當局要結合市場情況準備把握政策出臺力度，提高透明度，保證流動性合理充裕，穩(wěn)定市場預期；監(jiān)管部門要嚴格監(jiān)管，督促金融機構審慎經(jīng)營、合規(guī)經(jīng)營；地方政府對地方金融機構也要擔負起屬地管理責任，通過注資、推動重組等方式提升地方金融機構穩(wěn)健性；股東也要改變理念，約束關聯(lián)交易行為，通過增資擴股、強化公司治理等手段，增強機構的健康性。
財新：針對此前券商、基金等非銀金融機構的困境，人民銀行和有關部門選擇了頭部券商來向中小非銀機構提供流動性，請問有何政策用意？
潘功勝：金融機構信用分層出現(xiàn)后，中小銀行的風控方式和經(jīng)營模式有個調(diào)整的過程，中小銀行和中小非銀機構原本的互動也受到了影響。頭部券商相對來說，對本行業(yè)交易對手的風險狀況比較了解，如果能夠給頭部券商提供流動性安排，由頭部券商為中小券商和基金等快速提供流動性，可以避免市場非理性行為對其他機構形成誤傷。因此，當出現(xiàn)中小非銀機構融資困難苗頭的時候，人民銀行和相關部門果斷出手做了一系列安排，回過頭來看，基本達到了預期的效果。需要指出的是，市場恢復正常后，最終還是由市場主體決定具體的融資渠道和方式。
財新：前一陣市場比較關注部分發(fā)行人和券商、私募機構聯(lián)手進行結構化發(fā)債問題，請問該怎么看待這種現(xiàn)象？
潘功勝：結構化發(fā)債應該說是我國特有的現(xiàn)象，一般是指發(fā)行人遇到債券發(fā)行困難，掏錢通過認購資管產(chǎn)品的平層或劣后級參與自己債券發(fā)行的行為，且多通過債券質(zhì)押回購等方式，將企業(yè)信用置換為同業(yè)市場信用，把長期融資置換成短期滾動融資，操作難度和成本均比較高。去年以來，一些民企或低評級城投公司在債券融資遇到困難時采用了這種方式。結構化發(fā)債反映出我國金融市場信用區(qū)分度不夠、包容度不足的問題。如果金融市場信用區(qū)分度高，那些本來發(fā)不出債的發(fā)行人，以其債券作為質(zhì)押，融資成本應該更高，甚至質(zhì)押不出去，結構化發(fā)債就不會有存在的基礎；同樣，如果債券市場風險容忍度足夠高，高風險發(fā)行人只要付出高成本就能籌資成功，結構化發(fā)債也就不會存在了。對于結構化發(fā)債問題，人民銀行等有關部門，包括市場基礎設施都在開展工作。中長期看，還是要在發(fā)展中解決問題，要推動高收益?zhèn)袌鼋ㄔO，壯大私募基金等高風險偏好投資人，提高債券市場的包容性，同時健全信用評級和風險定價機制，將隱性發(fā)行成本顯性化，降低債券市場道德風險。
債市開放促改革
財新：近年來，中國債市開放卓有成效。按照2019年1月央行公開披露數(shù)據(jù)，2018年中國債券市場外資凈流入規(guī)模約1000億美元，占新興市場流入外資規(guī)模的80%。應該說這一開放措施對穩(wěn)定中國外匯儲備起到了相當關鍵的作用，更是中國資本市場開放、人民幣實現(xiàn)有管理的自由可兌換進程中的重要成就。
潘功勝：債券市場開放是金融業(yè)開放的重要組成部分，債券市場兼有“價格錨”和“蓄水池”作用，是深化利率市場化改革和推進人民幣國際化的基礎，推動債券市場開放是我國構建開放型經(jīng)濟新體制、實現(xiàn)經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的必由之路。
2016年以來，債券市場市場開放開始提速，各項開放措施加速推出，包括大力吸引境外機構到境內(nèi)發(fā)債，不斷擴大境外機構投資者類型，推出“債券通”、拓寬境外機構發(fā)行投資渠道，取消境外機構投資額度限制，豐富風險對沖工具，完善會計、審計、稅收等配套制度，推動評級行業(yè)對外開放等，近日推出的11條金融業(yè)對外開放新措施中，很多措施都與債券市場直接相關，涉及信用評級、發(fā)行承銷、貨幣經(jīng)紀、投資便利等領域。在各項措施的作用下，債券市場開放也取得了顯著成效。截至2019年6月末，境外機構在中國銀行間市場累計發(fā)行熊貓債2191億元，發(fā)行主體范圍涵蓋了國際開發(fā)機構、外國政府、國際金融機構和非金融企業(yè)，存續(xù)余額較2015年末境外機構債券存續(xù)余額增長了17.5倍；已有1846家境外投資者進入中國銀行間市場，持債規(guī)模達到1.96萬億元人民幣，較2015年末增長了2倍。2019年4月，中國債券也已被納入彭博巴克萊全球綜合指數(shù)，這標志著國際市場對中國債券市場的認可。
盡管債券市場開放已經(jīng)取得了積極進展，但與國際發(fā)達市場國家和新興市場國家相比仍有較大差距。目前，境外投資者持債余額占中國債券市場余額的比重僅為2.4%，其中持有國債規(guī)模占比為8.3%，對信用債的投資還非常少。當前中國已經(jīng)成為世界第二大經(jīng)濟體，人民幣已經(jīng)成為第三大貿(mào)易融資貨幣、第五大支付貨幣，并進入國際貨幣基金組織特別提款權貨幣籃子，中國債券市場已經(jīng)是國際第二大債券市場，中國債券市場開放仍有很大空間和潛力。
財新：那下一步債券市場開放還會采取什么措施？
潘功勝：下一步，人民銀行將會同有關部門順應大勢，主動作為，堅定不移的推動債券市場開放，以包容合作的心態(tài)，完善市場規(guī)則,形成對內(nèi)改革和對外開放的良性格局。一是完善債券市場開放的制度規(guī)則，積極推進發(fā)行交易、信息披露、信用評級等相關制度規(guī)則與國際接軌，實現(xiàn)制度性、系統(tǒng)性開放，切實提高對外開放質(zhì)量；二是健全兼顧中國國情與國際慣例的金融基礎設施，借鑒“債券通”的經(jīng)驗，鼓勵境內(nèi)基礎設施與更多國際主流電子交易平臺及相關基礎設施加強合作，使得國際投資者能夠在不改變業(yè)務習慣、同時有效遵從境內(nèi)法規(guī)制度的前提下投資中國債券，使得中國債券市場的投資環(huán)境更加便利和友好。三是豐富債券市場金融工具和交易機制，滿足境外投資者需求，包括擴大對境外機構的做市商群體，推出債券ETF等指數(shù)型產(chǎn)品，全面放開回購交易，完善債券市場估值服務，穩(wěn)妥發(fā)展金融衍生品，完善債券違約處置機制等。
來源：《財新周刊》2019年第31期?
