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來源:《中國外匯》2021年第12期 

作者:陳婧 李璐 

樹立匯率風險中性理念，從清晰簡單的衍生產品開始，逐步推進匯率風險管理，是小微企業匯率風險管理成長發展的必經之路。

隨著人民幣匯率市場化程度的提升，匯率風險中性管理成為涉外企業財務管理的重要的組成部分。對于我國數量巨大、以制造業出口為主的小微企業來說，其持有的較大的匯率風險敞口與其較弱的風險承受力并不匹配。因此，如何助力小微企業匯率避險，是當前亟需破解的難題。

涉外小微企業匯率風險管理現狀

何謂小微企業？從企業規模看，“大中小微”均為相對概念。同一家企業，在不同的時間、空間，其地位可能大相徑庭。例如，地方的大型企業在全國范圍內可能是中型企業，而在世界范圍內則可能是小企業；反之，有的企業盡管自身規模較小，但卻是行業內的大企業、領頭羊，有顯著的競爭優勢。從營業收入、資產總額等財務指標以及從業人員數量的角度看，不同行業的標準差異也較大。勞動密集型行業，從業人員300人以下、營業收入2000萬元以下屬小微企業；而資本、技術密集型行業，從業人員100人以下、營業收入1000萬元以下屬小微企業。

涉及進出口業務的小微企業，各地之間也差異較大。根據Wind全球企業庫的數據，2020年北京地區進出口規模為2.32萬億元，折算后約為3360億美元，若按照小微企業對GDP 30%的貢獻比例替代小微企業進出口占比規模，2020年北京小微企業進出口規模為1008億美元（3360×30%），2020 年北京從業人數300人以下、注冊資本2000萬以內、經營狀態處于“存續”、有進出口信用的企業為2.01萬家，以此計算，小微企業戶均進出口規模約為500萬美元。而在小微企業更為集中的江浙地區，同樣的計算方法及企業篩選標準下，小微企業戶均進出口規模約為160萬美元；而就全國而言，小微企業戶均進出口規模約為300萬美元。

從地域分布上看，小微企業多分布在經濟較為發達的東南沿海地區，企業所有制形式多以民營制造業為主，從事汽車零配件、小家電生產、紡織、休閑用品制造等行業，行業分布廣泛。其多為出口型貿易企業，平均資產規模小，大多處于初級發展階段，尚未形成優勢業務。

小微進出口企業大多處于初級發展階段，單筆訂單規模小，且進出口訂單多以外幣簽訂，議價能力相對較弱，無法根據匯率波動與境外客戶重新商定價格，匯率風險暴露對于企業營收有明顯影響。而現階段，受限于資源不足，小微企業對于套期保值交易的認知度仍較低，開展匯率業務基本局限于結算和以即期結售匯為主的匯兌業務。綜合來看，小微企業匯率風險管理水平較大中型企業尚有明顯差距，匯率風險敞口未能得到有效管理。究其原因，主要有如下幾點：

首先，小微企業存在風險承受能力弱和風險暴露高的矛盾。大部分小微企業，特別是勞動密集型企業，利潤率微薄、主營業務收入不夠穩定，綜合風險承受能力較弱。而小微外貿企業，在宏觀環境、產業鏈結構、行業競爭生態發生改變時，往往暴露在風險之中，加之匯率避險工具使用不足，交易風險和因匯率引起的經濟風險疊加，推高整體風險暴露，很可能影響企業持續經營的基礎。

其次，小微企業客觀上更需要嚴守風險中性。小微企業財務穩定性不足，客觀上需要保持風險中性，尤其是匯率風險中性，應當通過各種手段避免匯率波動蠶食其經營利潤；但現實中，小微企業希望通過博弈匯率風險以增收其利潤的情況并不罕見。所以，即使小微企業開展了“套期保值”業務，也會摻雜一定的“投機增值”因素。

此外，小微企業客觀上需要更多資源管理匯率風險，但現實中缺乏足夠資源。從內部看，企業理想的匯率避險狀態是建立一套包括匯率風險識別、保值方案設定、交易操作、交易后處理及評價在內的體系；然而，小微企業用于發展主營業務的資源已經捉襟見肘，因此，即使其主觀意愿較強，客觀上也難以投入相應資源開展保值業務。從外部看，具有成熟外匯市場經驗的大型商業銀行，盡管在小微企業服務方面已有明顯動作，包括擴大服務半徑、提升基層專業水平、加強電子化終端建設等，但考慮到小微企業廣闊的市場和數以萬計的企業數量，銀行資源輻射面遠不能滿足小微企業的需求。

整體而言，外貿小微企業群體處于發展的初級階段，其匯率風險管理能力建設也同樣處于初級階段。但是從另一角度看，許多大企業都是從小微企業成長而來的，樹立匯率風險中性理念、從清晰簡單的衍生產品開始逐步進行匯率風險管理，是小微企業成長的必經之路。

小微企業匯率風險中性管理原則

實施匯率風險中性管理，是指對匯率風險進行財務中性管理。理論上講，對于所有類型的企業，匯率風險中性管理原則都是相通的，但是考慮到小微企業與大中型企業天然的能力和資源差異，真正應用起來，又有些許不同。

一方面，小微企業的特征決定了其在商業活動中處于相對被動或從屬的地位，對于涉外訂單的掌控力較弱，因此外匯收支的時點和金額不確定性較強，初期進行全額對沖操作可能會造成過度保值的結果，偏離風險中性初衷；另一方面，小微企業在授信資源和流動性資源等方面天然處于劣勢，會對其對沖操作形成一定的制約。這些因素共同指向小微企業在匯率風險中性管理中并不能實現100%的匯率風險免疫，更現實的結果是將匯率風險的財務結果影響合理最小化。

具體來看，應遵循以下原則：

第一，匯率風險管理目標的確立應遵循“控制原則”，即樹立以“保值”為核心的匯率風險管理目標，力求將風險暴露和損益影響控制在合理范圍內。保值核心的重點在于準確識別匯率風險敞口和盈虧平衡匯率。其中，準確識別匯率風險敞口，是為企業設定與之相匹配的對沖策略，切實降低其匯率風險敞口；準確識別盈虧平衡匯率，是從財務的角度出發，合理控制風險對沖成本，避免企業錯誤地將風險對沖成本與到期日當天的即期匯率作比較。

第二，匯率風險管理制度的設置應遵循“不主動原則”，即不過度主動管理匯率風險敞口，避免頻繁判斷和過多主動調整破壞匯率風險管理的實質。對于小微企業來講，人力資源的有限性決定了其不可能像大型企業集團那樣建立足夠完善的匯率風險管理鏈條。更為現實的選擇，是在現有的財務管理機制下，建立有效的監督制衡機制，企業管理人員僅負責中長期風險管理策略的制定，匯率市場波動不可作為制度調整的出發因素；同時，提高保值操作的紀律性，財務操作人員僅保留有限度、可管理、可回溯的靈活度。

第三，匯率風險管理的考核機制應遵循“成本原則”，即明確匯率風險管理業務為成本中心，而非利潤中心。對于小微企業來講，首先要正確認識匯率波動對企業損益的影響，通過匯率風險管理形成的“收益”，不應作為未來收益預期的基礎；而對于對沖形成的“虧損”，也不應構成未來調整對沖策略的主要原因。其次，對保值成本的關注，應側重于盈虧平衡匯率，而非即期匯率，以保護小微企業本就較為脆弱的利潤率。

第四，匯率風險管理策略應遵循“沖抵原則”，即遵循套期保值要求，以對沖風險敞口為根本目的。首先，應準確測算匯率風險敞口。對于小微企業來講，已確認訂單或收入形成的即時匯率敞口是企業匯率風險的最主要組成部分，而對于其他確定性較強的可預期的經營性現金流，也可形成匯率風險估算。其次，風險對沖交易應與被對沖項目在金額、期限和幣種等方面存在合理的相關性，避免對沖不足或過度對沖。

對小微企業匯率風險中性管理的建議

企業匯率風險中性管理方案的確定是企業的風險管理能力、風險管理意愿和風險管理資源三者的平衡與統一。其中，企業的風險管理能力由企業的業務經營能力和風險控制能力共同決定。小微企業處于企業發展的初級階段、或是所處行業的容量有限，其經營性現金流和利潤相對不夠穩定，企業的主要精力和資源會投入到生產和銷售之中，風險管理資源十分有限，繼而導致其風險管理能力不足。從企業的風險管理意愿來看，則主要取決于企業的經營者和決策者。即使企業具有一定的風險管理意愿，但受制于風險管理能力和資源，也難以有效開展匯率風險管理。

筆者結合企業自身特點及產品特性，以場景為出發點，應用小微企業匯率風險管理原則，提出以下貼合客戶需求的一攬子保值解決方案。

獨立小型出口企業

交易背景：企業是一家主營小家電制造的小型企業，主要業務模式為在境內市場購買原材料，并將產成品出口至海外市場。小家電制造行業競爭激烈，企業銷售情況受國外客戶需求影響較大，訂單的穩定性一般，訂單簽約后的取消率約10%。近兩年，企業年均主營業務收入約500萬美元，其中80%為美元收入，銷售賬期以2—3個月為主。

敞口測算：企業的匯率風險敞口主要來源于美元銷售收入和人民幣成本之間的錯配。由于企業為獨立的小型出口商，市場競爭激烈，因此很難針對下一年訂單做出預測，因此企業僅對已簽約的銷售合同進行匯率風險管理。定量來看，年均匯率敞口約400萬美元，期限2—3個月。相比企業整體主營業務收入，該匯率敞口占比很高，匯率風險保值的必要性很強。

保值方案建議：

（1）企業僅針對已簽約的訂單進行保值，但考慮到訂單簽署后仍有10%左右取消的可能，因此可針對已簽約訂單設置80%—90%的固定保值比率，在訂單簽署后10個工作日內，對美元應收賬款的80%—90%敘做遠期結匯交易，交易期限2—3個月，與現金流基本匹配。

（2）剩余敞口可待美元收入正式實現之時，敘做即期結匯對沖匯率風險。

大型企業供應鏈中的小型企業

交易背景：企業是一家零部件生產企業，為某跨國制造業龍頭企業集團的供應鏈企業，原材料部分采購自國內，部分采購自境外，產成品出口至海外，銷售收入全部為美元。企業規模雖不大，但在該零部件生產領域處于領先地位，因此來源于跨國企業集團的訂單穩定性較強，銷售和回款長期保持穩定。近兩年，企業年均主營業務收入約300萬美元，境外原材料采購支出約100萬美元，采購付款周期為2個月，訂單簽訂周期、采購付款周期和銷售回款賬期均為3個月。

敞口測算：企業的匯率風險敞口主要來源于美元銷售收入和人民幣成本之間的錯配。由于收付款時間較為穩定，極少出現延遲現象，因此境外采購的美元支出可部分抵消美元銷售收入產生的外匯敞口，年均待結匯凈敞口約200萬美元。

保值方案建議：

（1）由于企業訂單穩定性強，每年年底可對下一年的貿易計劃做出估算，但為避免過度保值，可針對貿易計劃設置40%—60%的固定保值比率，在每年年初即按照貿易計劃對估算外匯敞口的40%—60%敘做遠期或期權交易，期限與訂單和回款周期基本匹配。根據訂單和回款周期，可敘做3/6/9/12個月期限的保值交易。

（2）正式簽訂訂單后的10個工作日內，可針對60%—40%的剩余未保值部分，追加敘做遠期結匯交易，交易期限與回款現金流基本匹配。

  作者單位：中國銀行全球市場部