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來源:《中國外匯》2021年第2期 

作者:高宇 

匯率風險表面上直接影響的是公司財務表現，但實際涉及公司多個部門的集體決策，其核心是“管理”，考驗的是公司整體管理能力。

隨著人民幣匯率雙向波動彈性加大，越來越多涉外企業都開始重視匯率風險管理，但能建立起完善的風險管理體系的公司依舊鳳毛麟角。盡管很多公司已充分意識到匯率風險管理的重要性，但真正能掌握匯率風險本質和風險對沖邏輯的卻很少。很多公司雖然想開展匯率風險管理，但缺少能針對不同風險特點采取合適管理策略的專業人員；很多公司雖然也接受了金融機構針對外匯市場和產品進行的專業培訓，但如何與企業內部管理以及決策機制相聯通，仍面臨很大困難。上述種種，也從側面反映了企業匯率管理的難度和復雜性。筆者結合自身實踐，對企業匯率風險管理實踐中的難點和注意事項進行了梳理，以饗讀者。

明確“風險中性”管理目標

企業在匯率風險管理初期，面對的首要困難就是如何在內部統一“風險中性”管理目標，并建立起一套有效的管理機制，包括風險識別機制、決策機制、考核機制、操作機制等。企業做一次匯率風險套期保值的決策容易，但難在能夠堅持不懈、持續進行匯率風險管理。而這就需要企業建立一套完善的管理機制來約束和持續推動匯率風險管理。

匯率風險表面上直接影響的是公司財務表現，但實際涉及公司多個部門的集體決策，其核心是“管理”，考驗的是公司整體管理能力，而非單純的財務專業能力。

在公司產生匯率風險時，財務部門往往作為管理第一責任人對外牽頭。而匯率風險管理因為會涉及外匯市場、金融衍生工具、外匯資產負債和衍生品的會計核算等，由于每一項都包含較多專業名詞和復雜邏輯，因而財務人員在向管理層匯報時往往會倍感壓力：如闡述內容和方式不當，就很難讓管理層以及其他業務部門理解并獲得支持。對此，財務人員應做好以下幾方面的工作：一是提升專業能力，學習外匯風險管理專業知識，防止將注意力集中在研究外匯市場走勢、人為進行判斷上；二是深入分析隱含的匯率風險及其影響，通過揭示外匯市場的復雜性和預判難度，幫助管理層樹立“風險中性”的意識；三是在理解風險對沖原理及對沖效果的基礎上，要充分闡明套保可能帶來的正反兩方面的影響，而非只說明收益情景；四是為保證溝通效果，財務人員應盡可能使用淺顯意賅的表述來闡釋匯率風險的避險原理，減少難以理解的專業術語。

在這一階段，如果不能使公司內部樹立起“風險中性”意識，甚至使管理層誤以為匯率風險管理就是創造收益，那么后續的匯率管理就可能朝令夕改、半途而廢。反之，如果公司內部建立起統一的“風險中性”管理目標，管理層及相關部門都能充分理解匯率風險的產生及對沖原理，公司也理順了各部門的權責關系，確立了明確的管理制度，則可為公司今后的匯率風險管理工作打下堅實的基礎。

量身定制匯率管理策略

如何制定一套合適的風險管理策略，是企業建立匯率風險管理中的第二大難題。制定風險管理策略需要外匯人員深刻理解公司的戰略目標：對內，對匯率風險追根溯源；對外，需要熟悉金融市場和工具。此外，由于不同的貨幣對涉及多個國家和地區，需要外匯人員熟悉不同國家的外匯監管政策、外匯市場影響因素、外匯產品及其定價以及不同國家涉及的稅務成本等。需要注意的是，匯率風險管理策略表面上差別不大，一般包括管理目標、管理原則、敞口預測、工具選擇、套保策略等要素，這些要素需要企業根據自身經營目標和業務特點度身定制，不可照本宣科、盲目照搬。

以管理目標為例。很多公司提出以規避風險為目標，實踐中則可將這一目標進一步細分為：平滑匯率對公司財務的影響、保證預算達成、提高經營的可預測性、支持產品定價、管理投資風險等。不同的管理目標對應不同的管理策略。如有的公司更加關注長期、持續的財務表現，希望公司經營業績不會隨著匯率波動大起大落，其衍生品套保策略會聚焦在如何通過提前鎖定匯率風險來平滑匯率。對此類公司，“分層滾動”鎖定風險的套保策略會更加適合。還有的公司實施的是強預算牽引，更關注公司在預算期間的業績達成情況，此類公司則可采用“釘住目標匯率”并結合“未達目標匯率的應對機制”作為套保策略。因此，外匯人員還需要密切結合公司的戰略導向，抽絲剝繭理出匯率管理的核心目標，制定合適的管理策略，并與公司管理層達成共識。

在管理工具方面，很多公司雖然提出了“優先自然對沖，再采用衍生品對沖”的原則，但在實踐中卻可能忽視自然對沖的機會，而過度依賴衍生品管理。在把握自然對沖機會方面，外匯人員要特別注意匯率波動較大、交易成本很高的新興市場貨幣，要對產生風險的公司主體進行分析，必要時可調整公司的價值鏈設計、盤活運營資產，以調整高風險貨幣主體的敞口，降低敞口規模、縮短敞口期限，將高風險貨幣盡快轉為本幣或流動性強、匯率波動率低的其他外幣。除了關注衍生品管理，還要綜合評估海外主體的融資能力、所在國的利率水平、相關稅務成本，并根據利率平價原理，比較衍生品的鎖定成本與融資等其他工具的綜合成本，選擇成本最低的管理工具。對于同一貨幣，也需區分在岸和離岸外匯市場。對此，企業可比較在岸與離岸市場匯率形成機制的差異，對差異較小的，基于對交易集中度、專業化考慮，可選擇在金融市場發達地區統一設置交易中心；企業還可以通過考量貨幣流動性、稅務成本、當地銀行合作關系等因素，適當選擇在境外進行交易。

套保策略，一般包括套保管理比例、下單時點及套保期限。本文重點闡述下單時點、套保期限的選擇。企業選擇下單時點，不應根據市場時機來判斷，而應根據公司自身業務特點來確定。常見的套保策略有：靜態對沖、滾動對沖、分層滾動。若公司進出口業務采用訂單制，訂單約定了各個時間點交付的金額及報價，則可采用“靜態對沖”方式，在明確訂單后，使用衍生品對各個期限進行鎖定；若公司銷售是直接面對境外零售終端或用戶，未來的銷售數據難以預測，則可采用“分層滾動”方式，不同期限分配不同比例，越近端期限因預測準確性越高，可相應地增加套保比例；若公司外匯敞口是較長期限且金額較固定，如長期外幣負債，就可采用“滾動對沖”方式，根據不同期限掉期產品的流動性、貨幣之間利率差的變化趨勢，選擇合適的鎖定期限，不斷滾動鎖定。

需注意的是，公司一旦確定管理策略，應以書面形式，上報相關層級審批，以確保達成共識，推進落地，不能再根據匯率變化而隨意調整，包括在衍生品出現虧損時暫停鎖定，或持有匯率走勢觀點，追漲殺跌。此類操作，會讓公司暴露在更大的風險中，效果適得其反。當然，管理策略也不是一成不變的，當業務模式調整、產品定位變化、金融環境發生趨勢性變化時，管理策略也需進行調整。外匯人員需聯合多個部門定期回顧匯率風險管理策略的有效性，審視管理策略給公司競爭力帶來的影響。

優化跨國企業集團的匯率管理

相較一般涉外公司，跨國企業集團面對的匯率風險復雜程度相對更高。如集團公司若在多個國家設立制造基地、研發中心、銷售公司或采購平臺等，會涉及多國的進出口貿易和不同業務特點的經營主體，存在日常經營的匯率風險；若公司對外進行投資/并購，則存在跨境投資過程中的外匯風險，甚至可能被卷入被投資標的公司自身的匯率風險。此外，在資金管理中，跨國企業集團也會面對多貨幣投融資的外匯風險。而從集團內部管理看，由于跨國公司內部分工較細、業務單元較多、國別眾多，匯率風險管理需進一步向精細化、信息化、專業化方向發展。具體可通過明確職責、理順流程、建章立制等措施推進匯率風險管理的落地。

精細化管理的重要任務之一是提升對敞口的精細化管理，包括對敞口的快速識別和準確預測。即使再好的策略，也難以對沖因預測偏差帶來的本不存在的敞口風險。一般而言，外匯人員一般不直接負責預測敞口數據，但應有分析敞口預測偏差并減少相應偏差的管理機制。如果提供敞口預測數據的人員不承擔外匯損益責任，就沒有動力提高外匯敞口預測的準確度。跨國企業敞口涉及面廣，更需要明確業務與財務、成員公司與集團總部的職責分工，通過考核和激勵手段提高前端人員的積極性，堅持培訓一線人員提升風險識別、敞口預測的能力，使之能快速感知敞口變化，持續提高敞口預測的質量。

精細化管理僅依靠人力還不夠，還需提升信息化水平。大型公司往往因業務發展較快，多個業務板塊系統一時難以打通。需要集團總部制定統一標準，如會計核算標準、風險管理規則等，以確保各業務板塊語言統一、數據有效、上報及時，并在此基礎上開發外匯管理系統，實時收集各經營板塊敞口信息；同時，還應通過系統監測敞口及損益變動、衍生品市值波動，實現對匯率風險的可視、可控、可預警。

隨著外匯專業人員配置的不斷優化及團隊的壯大，跨國企業集團還應不斷提升匯率風險管理人員的專業水平，重點是以下六個方面的能力：

一是對匯率風險管理業務的理解能力。匯率風險管理不會獨立于公司業務而開展，因此外匯人員必須對業務有足夠的了解，包括公司的貿易模式、資金流向、結算方式、競爭策略、定價策略、投融資策略等，才能有針對性地制定合適的管理策略。

二是對金融產品的綜合運用能力。外匯人員需綜合運用匯率、利率等產品，了解不同產品的相關性、定價和和走勢，方能制定出更加綜合的管理策略。

三是外匯交易能力。優秀的交易人員，能敏銳地感知到市場情緒的變化、機構報價的優劣，能夠捕捉到短期較優的交易機會，采用更佳的交易策略，匯率避險實效也更勝一籌。不少集團公司有專門的交易團隊，進行集中化交易，推進集團旗下不同主體之間的敞口軋差后再對外交易，以減少交易成本。有的企業集團有財務公司，可申請即期、衍生品資格，通過直接參與境內銀行間市場，可進一步降低交易成本。在擁有專業的交易團隊、完善的風控體系的前提下，集團公司代客（指成員企業）交易也可能保留一定的外匯敞口。但該敞口與企業經營項下的敞口性質不同，是由交易買賣時間差和價差產生的風險。這部分敞口更依賴專業的風控策略和市場監控。公司需參考金融機構風險管理模式，建立前、中、后臺分離的風控體系，依靠風險管理系統進行風險量化，實時監控市場風險、操作風險、流動性風險。

四是風險量化能力。目前，越來越多的公司開始重視風險的量化分析，包括通過VAR模型，計算敞口的在險價值；通過回測，分析公司匯率風險管理策略的有效性；通過壓力測試和情景分析，來測試極端情況的風險承受力等。這些都為匯率風險管理提供了有力的數據支撐，可幫助企業更加科學地制定管理策略。

五是宏觀分析能力。外匯市場與宏觀環境、利率、商品等市場走勢密切相關，跨國公司雖然面臨著多國匯率波動的風險，但也存在配置多國資產和負債的機會，而匯率則是考慮本/外幣資產負債配置的樞紐環節。外匯人員可通過分析不同貨幣市場間的傳導機制，支持本集團在全球范圍的投融資決策；其次，企業外匯敞口有一定期限，策略也更著眼于中長期，外匯人員通過理解宏觀環境變化，提升對不同貨幣中長期趨勢變化的敏感度，有利于為企業制定更加合適的風險策略。

六是財務核算及分析能力。很多公司將“減少匯率波動對財務報表的影響”作為重要的管理目標。首先，外匯人員需要通過分析外匯業務對公司報表的實際影響與預期偏差，從異常中找到管理策略的不足，及時調整；其次，企業對匯率風險管理效果的考核也需要一套科學合理的核算規則，以區分業績的真實情況和風險管理效果。此外，會計處理本身也可視為風險管理工具，如運用套保會計和對長期負債的資本化處理，可將匯率波動影響計入會計報表的權益類科目，從而減少對當期損益的影響。

剛剛過去的2020年，全球金融市場在新冠肺炎疫情的影響下動蕩加劇，而在全球經濟復蘇仍具有不確定性的2021年，企業“出海”面臨的外部環境也依然嚴峻。鑒此，企業需加強匯率風險管理。建議涉外企業在匯率風險管理中，多依靠管理機制，少依靠對市場判斷，以屏蔽市場干擾，聚焦主業發展，穩步提升匯率風險管理水平。

作者曾任TCL集團財務有限公司外匯主管